【播資訊】注冊(cè)制下的券商，馬太效應(yīng)更強(qiáng)

來源：支點(diǎn)財(cái)經(jīng)

IPO項(xiàng)目資源向頭部券商聚集?！吧陥?bào)即擔(dān)責(zé)”，對(duì)券商的監(jiān)管更為嚴(yán)厲。

3月以來，隨著創(chuàng)業(yè)板新規(guī)及全面注冊(cè)制的政策效應(yīng)全面發(fā)酵，出現(xiàn)了IPO申請(qǐng)撤回增多的現(xiàn)象。


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Wind數(shù)據(jù)顯示，今年1-2月，IPO撤否項(xiàng)目分別為24家、22家，3月增至34家，其中創(chuàng)業(yè)板項(xiàng)目占比達(dá)50%以上。

“全面注冊(cè)制下，企業(yè)上市的硬條件更細(xì)致，也更有彈性，但監(jiān)管閥門也擰得更緊了。比如不符合‘三創(chuàng)四新’（創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)意，新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式）的板塊特征，原來能上創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)現(xiàn)在或被勸退?！眹?guó)內(nèi)某頭部券商投行人士對(duì)支點(diǎn)財(cái)經(jīng)記者稱。

該投行人士表示，作為企業(yè)上市的保薦機(jī)構(gòu)，券商感受到明顯壓力，要對(duì)項(xiàng)目嚴(yán)格篩選，“帶病申報(bào)”“一查就撤”的執(zhí)業(yè)隱患將被監(jiān)管部門重點(diǎn)關(guān)注。

券商“躺賺”時(shí)代過去，服務(wù)企業(yè)將更精準(zhǔn)

券商一向被看作是企業(yè)上市的“領(lǐng)路人”與“看門人”，企業(yè)上市前，都要聘請(qǐng)券商來完成上市輔導(dǎo)、申報(bào)、發(fā)行等一系列工作。

投行與經(jīng)紀(jì)通常是券商的兩大業(yè)務(wù)支柱，此外還有自營(yíng)、投資等業(yè)務(wù)。其中，證券發(fā)行與承銷、企業(yè)重組、兼并與收購(gòu)、項(xiàng)目融資等服務(wù)主要由投行部門來完成。

中信證券一位投行保薦代表人告訴支點(diǎn)財(cái)經(jīng)記者，全面注冊(cè)制以信息披露為核心，審核權(quán)下放至交易所，發(fā)行承銷機(jī)制市場(chǎng)化，新標(biāo)準(zhǔn)之下，企業(yè)上市指標(biāo)變得更有彈性，更科學(xué)化，但不等于“放水”。確實(shí)有一些原來不符合主板上市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)，現(xiàn)在符合了，但這種情況不具有普遍性。

在財(cái)通證券投行三部負(fù)責(zé)人何俁博士看來，目前整個(gè)市場(chǎng)每年新增上市公司400多家，全面注冊(cè)制并不會(huì)降低審核標(biāo)準(zhǔn)，包括撤否企業(yè)在內(nèi)的整體通過率仍可能保持在60%甚至更低的水平。

事實(shí)上，短期內(nèi)投行申報(bào)項(xiàng)目或更加謹(jǐn)慎。海通證券投資銀行某團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人對(duì)支點(diǎn)財(cái)經(jīng)記者表示，受去年經(jīng)濟(jì)下行影響，一些在會(huì)審核企業(yè)業(yè)績(jī)下滑，加之二級(jí)市場(chǎng)行情不樂觀，今年IPO審核與發(fā)行可能面臨較大的壓力。

本次全面注冊(cè)制改革后，多層次資本市場(chǎng)體系將更加清晰。具體而言，主板突出“大盤藍(lán)籌”特色，創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)， 科創(chuàng)板優(yōu)先支持符合國(guó)家戰(zhàn)略且擁有“硬科技”的企業(yè)，北交所則面向創(chuàng)新型中小企業(yè)，重點(diǎn)支持先進(jìn)制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)。

上市企業(yè)類型的多樣化以及選擇的市場(chǎng)化，對(duì)投行的價(jià)值發(fā)現(xiàn)能力、定價(jià)能力、執(zhí)行質(zhì)量等都提出了更高要求。

何俁認(rèn)為，符合注冊(cè)制發(fā)行條件的企業(yè)，不一定能成功上市，不一定具有資本市場(chǎng)價(jià)值，投行需要給企業(yè)做出更早更精準(zhǔn)的“謀劃”。

以往，投行更多是對(duì)企業(yè)的收入規(guī)模、資產(chǎn)規(guī)模、行業(yè)地位等做出判斷，今后還要重點(diǎn)看該行業(yè)是否符合板塊定位及國(guó)家戰(zhàn)略需求，對(duì)各板塊市場(chǎng)行情及發(fā)行定價(jià)是否有準(zhǔn)確判斷，企業(yè)能否受到市場(chǎng)追捧。也就是所謂的“擇時(shí)、擇地、擇勢(shì)”。

從企業(yè)的歷史沿革、股東變化，到業(yè)務(wù)與技術(shù)、合法合規(guī)經(jīng)營(yíng)情況，都要做全面的盡職調(diào)查，確保IPO申報(bào)經(jīng)得起審核；同時(shí)，深入挖掘業(yè)務(wù)亮點(diǎn)與價(jià)值，提高發(fā)行時(shí)的路演推介實(shí)效，為企業(yè)實(shí)現(xiàn)合理的發(fā)行價(jià)。

海通證券投行人士對(duì)記者分析稱，一個(gè)比較理想的發(fā)行定價(jià)，是新股首日開盤上漲20%-30%，開盤大漲可能意味著定價(jià)偏低，破發(fā)則說明企業(yè)價(jià)值與定價(jià)不匹配。

由于全面注冊(cè)制下新股上市前5個(gè)交易日不設(shè)漲跌幅限制，目前新股市場(chǎng)表現(xiàn)分化明顯，這將給投行定價(jià)帶來一定壓力，倒逼投行提高投研能力與定價(jià)的合理性、精準(zhǔn)性。

前述中信證券保薦代表人則指出，企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)問題將成為今年監(jiān)管的重點(diǎn)，銀行流水核查日趨嚴(yán)格，內(nèi)控要求顯著提高。

以銀行流水為例，原來只需核查5萬元以上的資金往來，最新案例表明，監(jiān)管可能要求保薦機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師說明一定時(shí)間內(nèi)企業(yè)董監(jiān)高、實(shí)控人及其近親屬超過2萬元甚至1萬元支出的具體情況。

這位保代表示，小到銀行流水，大到安全環(huán)保、民事刑事等領(lǐng)域，審核機(jī)關(guān)的標(biāo)準(zhǔn)越來越細(xì)致，對(duì)券商的要求越來越高，投行團(tuán)隊(duì)必須加強(qiáng)發(fā)現(xiàn)問題和解決問題的能力，應(yīng)對(duì)變化。

項(xiàng)目資源向頭部券商聚集，“申報(bào)即擔(dān)責(zé)”

變化的不僅是注冊(cè)制改革，券商行業(yè)的格局也在變化。最為明顯的是，近幾年投行項(xiàng)目資源趨向頭部券商，而全面注冊(cè)制加快了這種趨勢(shì)。馬太效應(yīng)，強(qiáng)者更強(qiáng)。

何俁告訴記者，目前全國(guó)140家券商中，102家有保薦資格，但就IPO項(xiàng)目數(shù)量而言，近年來排名前20的頭部券商占據(jù)80%以上的市場(chǎng)份額。

一方面，每家券商有自己的戰(zhàn)略。在上述中信證券保代看來，大型券商經(jīng)驗(yàn)豐富，中小券商想要生存就得走差異化道路，打出特色投行的招牌，同時(shí)對(duì)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的容忍度可能更高。

另一方面，企業(yè)對(duì)券商的需求也各有側(cè)重。有的企業(yè)比較強(qiáng)調(diào)人際間的信任關(guān)系，更看重具體執(zhí)行團(tuán)隊(duì)的能力、服務(wù)同行業(yè)的經(jīng)驗(yàn)；有的企業(yè)認(rèn)為上市水到渠成，更寄望于券商手中的資源，比如在募投項(xiàng)目上拿到政策支持，又如發(fā)行中能獲得更多機(jī)構(gòu)的認(rèn)可，后期有券商明星分析師跟蹤并發(fā)布研報(bào)。何俁表示，“整體上還是講究‘門當(dāng)戶對(duì)’，即明星企業(yè)多選擇頭部券商。”

據(jù)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)湖北監(jiān)管局公告信息，截至2023年2月末，湖北轄區(qū)擬首次公開發(fā)行、正在接受輔導(dǎo)的公司有50多家，包括漢口銀行股份有限公司、恒信汽車集團(tuán)股份有限公司、東風(fēng)汽車集團(tuán)股份有限公司、襄陽正大種業(yè)股份有限公司等。

記者注意到，其中有8家企業(yè)的輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)為海通證券，中信建投、長(zhǎng)江證券承銷保薦分別輔導(dǎo)4家企業(yè)，中金公司、民生證券各有3家。

值得一提的是，全面注冊(cè)制對(duì)券商的監(jiān)管更為嚴(yán)厲。監(jiān)管強(qiáng)化“申報(bào)即擔(dān)責(zé)”，帶病申報(bào)、一查就撤將面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)。

海通證券投行人士稱，本輪注冊(cè)制改革新增對(duì)券商“撤否率”的年度考核，被否和撤回率越高的券商，后續(xù)監(jiān)管對(duì)其保薦項(xiàng)目的督導(dǎo)頻次越高。從這個(gè)角度來看，項(xiàng)目本就不多的中小券商生存空間可能受到進(jìn)一步擠壓。

何俁補(bǔ)充表示，監(jiān)管不僅加碼券商的“入口”把關(guān)責(zé)任，對(duì)企業(yè)上市后曝出的業(yè)績(jī)?cè)旒俚葐栴}，也有嚴(yán)厲處罰。如果券商存在主觀故意會(huì)被行政處罰，根據(jù)情節(jié)輕重移交司法，同時(shí)承擔(dān)巨額的投資者損失賠償。

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